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赔上3800万,这笔对赌案轰动创投圈

发表于 2020-07-05 11:24:41 来源:播种网

  来源:投资界  

  作者:周佳丽

  创投圈又见唏嘘一幕:创业者与投资人对簿公堂。

  周末,一篇《中国最惨创业者,被投资人赶出公司后还要赔3800万,他自找的?》(简称《中国最惨创业者》)在创投圈引发热议。该文作者郭建详细阐述了自己从开始创业、被合伙人联合投资人踢出局,以及后来因对赌协议失败背上的3800万元债务的经历。

  纵观郭建的遭遇,当年签下的对赌协议似乎成为了最致命的问题。对此,有FA人士在朋友圈评论说:“我一直跟创业者说,早期不对赌,九死一生的概率还加杠杆,愿赌服输的滋味不好受。”

  这是一个血淋淋的教训,也给所有创业者敲响了警钟。尤其当下,对赌协议已经成为创投圈的一个标配,但一纸协议后果不容小觑。创业者,签还是不签?

  “中国最惨创业者”事件始末

  从《中国最惨创业者》一文来看,事件始于郭建引进前任领导于任远的50万元天使投资。2009年,郭建创业成立杭州雷龙网络技术有限公司(以下简称为“雷龙公司”),与于任远分别占股45%,剩下的10%给员工。

  2014年4月,雷龙公司再一次引进外部资金。据郭建称,杭州科发创业投资合伙企业(有限合伙)(以下简称为“杭州科发基金”)以1300万元占雷龙公司10%的股权,同时用1300万元收购郭建持有的2.5%、于任远7.5%的股权。最终,雷龙公司的股权结构变更为郭建持股36.5%,于任远33%,杭州科发持股20%。

  郭建在文中表示,杭州科发基金的负责人陈晓锋是公司合伙人于任远的同学,“两人关系颇深,对方意愿很足,大家熟人好办事肥水不流外人田。”

  值得注意的是,郭建在文中披露了与杭州科发基金签署的对赌协议。协议承诺,如若2017年12月31日前雷龙公司未能上市,郭建和于任远需要回购杭州科发基金的股份;同时,杭州科发基金约定了重大事项一票否决权,以及郭建和于任远的股份限售权。

  一个月后,因不同意于任远切割大半员工去发展其独立业务,矛盾开始激化。郭建在文中这样描述了经过:于任远表示不光要公司的资源,还要切割一半的员工跟他走,杭州科发基金趁郭建出差空档,拿走了雷龙公司的公章,导致郭建难以做出经营决策,总经理职位有名无实。

  直至2014年11月2日的董事会上,于任远和陈晓锋要求郭建辞去总经理职务,由于任远担任。郭建认为,由于对方掌握了公章以及绝对控股权,无可奈何只能辞去总经理。关于此前签署的对赌协议,陈晓锋口头告诉郭建,转让股份后对赌协议就与他无关的基础上。最终郭建同意以净资产的价格将股份全部转让给于任远。

  3年后,郭建发现银行卡被冻结,房产也被查封。原来杭州科发基金在2018年年底,以雷龙公司未能在2017年年底完成上市而起诉要求郭建和于任远履行当时的对赌协议,按3830万元价格回购股权。

  这单官司经历了一审、二审,杭州中院在2020年5月29日作出判决,创始人郭建输了官司,现在判决已经生效。他在文中说,拿到二审判决书令他心碎,将向浙江省高院提起再审。

  伴随着《中国最惨创业者》一文刷屏,郭建的遭遇引发广泛关注。投资界联系到杭州科发基金,对方表示,文章内容不符合事实情况,目前法院那边已经下发判决书,后续公司会继续从法律层面跟进。同时,公司内部正在梳理6、7年来与郭建的相关内容,会逐条回复他所指出的一些问题,重要事实将会展现给大家。

  郭建做错了什么?

  郭建如何一步步成为“中国最惨创业者”?

  投资界第一时间联系到隆安律师事务所高级合伙人邱琳,她认为,从《中国最惨创业者》一文来看,郭建的案例有三大问题值得创业者借鉴——股权架构、公司公章、对赌协议。

  首先是创业者如何设计目标公司的股权结构。“从投前到投后,郭建基本上都没有设计好。”邱琳解释称,从《中国最惨创业者》一文可见,郭建设置的投前持股比例:45%、 45%和10%;投资人进入后的投后持股比例为36.5%、33%、20%和10.5%。我们知道,在一家公司的股权架构设置上,34%、51%和67%是重大的分界线。其中,34%是公司重大事项一票否决权,51%是公司的相对控制权,67%是公司的绝对控制权。

  也就是说,如果创始人想绝对的掌控公司,尤其是在创业的开始阶段,不论什么情况,都不能触碰67%的这条线,“这是底线,没有67%的这条线,创始人就很有可能会丧失公司的控制权。”邱琳强调。

  退一步讲,如果随着多轮投资人的引进,创始人在不断释放股权的情况下很难保住67%的持股比例,也应该考虑通过设置AB股的方式,保证自己在公司的持续控制权。

  一言以蔽之,创业者不想出局,利益分配是表面的,公司控制权才是根本。

  其次是过度夸张公章的重要性,不懂得采用适当的方式维权。不久前李国庆率大汉夺回当当网公章一事沸沸扬扬。在很多人眼里,公章似乎就代表着公司,控制了公章就等于控制了公司。

  邱琳表示,拿到公章并不意味着取得公司的控制权。最高院在《九民纪要》中明确,“人民法院在审理案件时,应当主要审查签约人于盖章之时有无代表权或者代理权,从而根据代表或者代理的相关规则来确定合同的效力。”简言之,公章不是“玉玺”,法院是“看人而不是看章”。

  第三是对赌协议本身,也是本次融资交易中最致命的问题。“很多创业者在签署对赌协议的时候,并不知道应该和谁赌和怎么赌。”邱琳解释,“对赌协议是投资方与融资方在达成股权性投融资协议时,为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本三大问题而设计的,包含了对目标公司进行估值,以设置里程碑事件的方式,通过金钱补偿、股权补偿等手段对目标公司未来估值进行调整的协议。广义上的对赌还包括投资方以IPO、股权回购、并购等机制退出的动态交易协议。”

  换言之,对赌是一个从估值、估值调整到退出的不断发展变化的、分阶段履行的动态协议。这个动态的履行过程意味着义务的承担主体亦会随之发生改变,具体而言包括两个层面:

  第一,估值调整的义务承担主体。投资人通常以高溢价进入目标公司,为了保证自己的选择货真价实对LP负责,投资人会设置以财务指标为核心的里程碑事件,当目标公司未能达成该里程碑事件,意味着投资人的估值出现了偏差,交易的对手方应以股权补偿或者现金补偿的方式向投资人承担“多退少补”义务。所以,承担现金补偿或者股权补偿的义务主体应该是交易的相对方,即对目标公司负有“货真价实”保证义务的实控人、创始人、控股股东。

  第二,股权回购义务的承担主体。PE选择目标公司的核心目的往往是在公司发展壮大后以IPO或者被上市公司收购等获得高溢价投资回报的方式退出,当目标公司无法达成该目标事件的时候,通常会启动回购条款,这里的关键问题是,回购义务主体是谁?

  实践中我们看到的情况均是补偿主体即回购主体。但对于时间跨度在3-5年,甚至更长的对赌交易而言,在对赌期间发生股权变动的可能性极大,甚至不排除创始人出局,如本案,此时,从合同相对性的角度而言,在合同没有特别约定的情况下,签约主体当然要承担约定的合同义务。

  但正确的做法是:首先,对赌协议中应明确约定,回购义务的主体应该是发生回购义务时,对公司有掌控力的实控人或者控股股东,至少是仍登记在股东名册上的股东;其次,如果在签约时没有妥善约定,在退出的时候,也应当以补充协议的方式为退出者约定明确的豁免权;最后,请以书面协议的方式解决回购义务豁免的致命问题,难以取得证明力的“口头承诺”只能是“空头支票”

  然而,从《中国最惨创业者》一文来看,我们看到,对赌协议的补偿义务主体与回购义务主体完全没有做区分约定;在转让全部股份后,郭建自称是听信了对方的口头协议,“我们科发都书面同意你股份全部转让掉了,你都没有股份了,我们怎么会要求你回购凭什么要求你回购,不用如此麻烦……”。双方并未就此签署一份纸面协议,只有一张不具法律效力的“口头支票”。

  给创业者敲响一个警钟:

  对赌协议,签还是不签?

  一纸对赌协议,一不小心就葬送全副身家,这是一个血淋淋的教训,也给所有创业者敲响了警钟。

  如今,对赌协议已经成为创投圈的一个标配。这些年,邱琳律师接触了不少因对赌协议而产生纠纷的案子,她发现中国不少创业者在对赌上一头雾水,并未引起足够的重视。

  投资方为何要签对赌呢?由于创业和投资存在太多不确定性,对赌协议是投资人为减少投资风险、保护自身利益常用的手段,比较常见的对赌协议包括业绩对赌和上市对赌,一般会要求公司在一定期限内销售额、利润、日活跃情况达到既定标准,或者在一定期限内挂牌或上市。倘若到期完不成,就会以约定的溢价回购股权,或支付一定现金补偿等。

  事实上,不少互联网巨头都曾与投资方签下对赌协议。未上市之前,小米与多轮股东有约定,如果公司在2019年12月23日前没有完成合格上市,则需要赎回,而“合格上市”的定义为限于在港交所、纽交所、纳斯达克;美团点评在进行F轮融资时,规定IPO市值达到200亿美元才算上市成功,若市值未达目标,则赔偿投资人相当于投资金额的120%。

  所幸的是,小米、美团赌赢了,对赌协议变成一种激励手段。但现实中,因为对赌而“出局”的创始人也不在少数,当年张兰与投资方对赌输掉俏江南,轰动一时。

  “拿融资的企业大多都缺钱,缺钱就受制于人。如果你不愿意谈对赌,就拿不到钱。一旦你愿意谈,对方基本也不会让步,因为你真需要钱。”北京一位曾对赌失败的创业者向投资界感慨,“如果再走一遍,肯定不会再签对赌。”

  从事FA行业多年的李浩看多了这样的案例。他认为,对赌是业内非常普遍的现象,一般聚焦在项目的中后期对赌,且非知名基金占比较多;而早期对赌只是近年缺钱的一个表象,“创业者没有谈判筹码才会接受对赌。”

  北极光创投高级合伙人吴峰直言,“投资这么多年从未与创业者签署过对赌协议”。在他看来,签对赌协议意味着投资人并没有看懂对面的项目,才会选择使用最简单、最粗暴的办法去规避风险,把投资的风险转嫁给创业团队。而对赌本质上来说,就是“对立”,有悖于与创业者共创的初心。

  不过,某位本土创投大佬疾呼,坚守对赌协议等保障条款应该是VC/PE长期坚持的原则,“企业当然不愿意签订对赌协议,但是我认为GP应该坚持”。

  关于对赌协议,这位本土创投大佬感慨,“现在有的投资人开始放弃了,别人没办法只能跟着放弃了,这相当于放弃了对风险的事前防范,问题的项目就会越来越多。不坚持,就会对不起出资的LP,这对我们行业来说非常不利。”

  这是一个摆在投资机构与创业者面前的一个难题:对赌协议,签还是不签?

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